Este es uno de los principales resultados de la nueva edición del Observatorio del Ciclo Económico en España, una iniciativa conjunta de la Fundación Rafael del Pino, BBVA Research y Fedea
BBVA Research, FEDEA y la Fundación Rafael del Pino han lanzado de forma conjunta la sexta edición del Observatorio sobre el Ciclo Económico en España, que tiene periodicidad semestral. Este Observatorio analiza y cuantifica la influencia de un amplio conjunto de factores estructurales que determinan los ciclos económicos con la ayuda de un modelo diseñado por investigadores de las tres instituciones implicadas. En esta ocasión el modelo se ha reestimado incluyendo series trimestrales completas hasta finales de 2020.
Esta versión del Observatorio se ha centrado en evaluar los factores que explican el comportamiento cíclico de la producción durante la crisis del COVID-19, pero también los que ayudan a entender las variaciones del consumo y la inversión privada no residencial. Para ello, se utilizan datos macroeconómicos observados hasta 4T2020 y las previsiones para 1T2021, exógenas al modelo, de BBVA Research (2021).
La caída en el PIB por persona en edad de trabajar entre el último trimestre de 2019 y el último de 2020 ha sido de 9,9 puntos. De acuerdo con las estimaciones, en el primer trimestre de 2021 habría vuelto a contraerse, situándose aproximadamente un 10,9% por debajo del de finales de 2019 (8,4% en el caso del PIB).
Durante los dos primeros trimestres de la crisis de la COVID-19 en 2020 los factores de oferta explicaron un 53% de la caída de la producción, mientras que los de demanda representaron el 47%. Las caídas interanuales de la segunda mitad de 2020 vienen explicadas principalmente por factores de oferta (un 86%), dejando poco espacio (sólo un 14%) a los factores de demanda. Los factores de oferta están detrás de la contracción prevista en el primer trimestre de 2021, ya que se espera una contribución positiva de los factores de demanda, cercana a los 2 puntos
Entre los factores de oferta, es la productividad total de los factores (PTF) la que explica en mayor medida la caída de la producción (con una contribución media de 6,6 puntos durante 2020 y una contribución también negativa de 3 puntos esperada para el inicio de 2021). A partir del segundo trimestre de 2020 y hasta el primer trimestre de 2021, la contribución negativa al crecimiento de las perturbaciones asociadas a los márgenes salariales ha ido incrementándose paulatinamente. En promedio del año, 2,3 puntos de caída de la producción son atribuibles a los márgenes salariales. En el primer trimestre de 2021, los márgenes salariales podrían haber reducido el crecimiento en 4,0 puntos porcentuales.
Entre las perturbaciones de crédito y de demanda agregada cabe destacar la aportación positiva del crédito durante 2020, contribuyendo con 0,8 pp al crecimiento y con expectativas de que haya seguido aportando otros 0,4 pp en el primer trimestre de 2021. El impulso del consumo e inversión públicas también ha mostrado una aportación positiva al crecimiento en 2020 que ha alcanzado 0,3 puntos en promedio, aportación que parece estar diluyéndose en el inicio de 2021.
En el lado negativo de la balanza tenemos las perturbaciones que han afectado de forma idiosincrática al consumo privado (asociadas a las restricciones para consumir y el efecto del aumento de la incertidumbre sobre el nivel y la composición del gasto) y las que afectan al comercio exterior, que son las responsables últimas de la aportación negativa de los factores de demanda durante el conjunto del año 2020. No obstante, las perturbaciones negativas de consumo privado han ido reduciéndose desde el segundo trimestre de 2020, para ser casi nulas a finales de año, y tornarse en claramente positivas en el primer trimestre de 2021. Esta evolución apunta a la existencia de fenómenos de consumo embalsado y ahorro forzoso por parte de los hogares cuya restricción tiende a ir relajándose.
Los factores de demanda explican la fuerte contracción del consumo privado en los cuatro trimestres de 2020, particularmente en el segundo. Los que han tenido mayor contribución han sido los asociados a factores idiosincráticos en la demanda de consumo, y cambios en las expectativas sobre la situación económica. El impulso de crédito ha permitido amortiguar la caída del consumo privado hasta casi 1,5 puntos porcentuales. La contribución de los factores de demanda sobre el consumo es prácticamente marginal en el primer trimestre de 2021.
Los factores de oferta (fundamentalmente la PTF y los márgenes salariales) han sido los responsables principales de la contracción de la inversión privada no residencial en 2020, que, sin embargo, han empezado a contribuir de manera positiva en el primer trimestre de 2021. Una parte del ahorro forzoso de los hogares se ha materializado en inversión en maquinaria y bienes de equipo que, junto con el impulso crediticio, ha impedido una caída superior de la inversión privada no residencial.
Observatorio sobre el Ciclo Económico en España
Madrid, 28 de abril de 2021
